Η Ελλάδα θα χρεοκοπήσει, αλλά όχι φέτος

Η Ελλάδα θα χρεοκοπήσει, αλλά όχι φέτος.
Από euro2day (The Financial Times)
Του Wolfgang Munchau

Είμαι πρόθυμος να ρισκάρω δύο προβλέψεις: Η πρώτη είναι ότι η Ελλάδα δεν θα χρεοκοπήσει φέτος. Η δεύτερη είναι ότι η Ελλάδα θα χρεοκοπήσει.
 

Η ελληνική κυβέρνηση απέδειξε ότι μπορεί ακόμα να δανειστεί με επιτόκιο περίπου 6%, όμως αν κάνεις τους υπολογισμούς για τη δυναμική του δημόσιου χρέους, όπως έκανα κι εγώ πρόσφατα, θα είναι δύσκολο να καταλήξεις σε οποιοδήποτε άλλο σενάριο, πέραν της μελλοντικής χρεοκοπίας.

 

Η προσπάθεια προσαρμογής που απαιτείται για να αποφευχθεί η έκρηξη του ελλείμματος είναι πολύ μεγάλη. Οι σκανδιναβικές χώρες πέτυχαν προσαρμογή σε παρόμοια κλίμακα κατά τις δεκαετίες του 1980 και του 1990, όμως είχαν δύο πλεονεκτήματα έναντι της Ελλάδας: Η προσαρμογή έγινε σε ένα διαφορετικό παγκόσμιο οικονομικό περιβάλλον και, το κυριότερο, ήταν -εν μέρει- ικανές να υποτιμήσουν το νόμισμά τους και να βελτιώσουν την ανταγωνιστικότητά τους.
 

Ως μέλος μιας μεγάλης νομισματικής ένωσης, η Ελλάδα μπορεί να βελτιώσει την ανταγωνιστικότητά της μόνο μέσω σχετικού αντιπληθωρισμού έναντι του μέσου όρου της ευρωζώνης, ουσιαστικά δηλαδή με υποτίμηση. Όμως, όπως τόνισε ο Γάλλος οικονομολόγος, κ. Jacques Delpla, αυτό θα δημιουργήσει μια δυναμική χρέους - αποπληθωρισμού στον ελληνικό ιδιωτικό τομέα, όπως αυτή είχε περιγραφεί από τον οικονομολόγο Irving Fisher στη δεκαετία του 1930.
 

Έτσι, η Ελλάδα όχι μόνο θα πρέπει να καταβάλει τεράστια προσπάθεια για να μειώσει το υπέρογκο χρέος του δημόσιου τομέα αλλά και να το πράξει υπό όρους αντιπληθωρισμού και ενδεχομένως αποπληθωρισμού, γεγονός το οποίο μπορεί να οδηγήσει σε αρνητικά επίπεδα τον ονομαστικό ρυθμό ανάπτυξης κατά τη διάρκεια της περιόδου προσαρμογής. Αυτό, με τη σειρά του, θα θέσει σε κίνδυνο το πρόγραμμα μείωσης του χρέους τόσο για τον δημόσιο όσο και για τον ιδιωτικό τομέα.
 

Υπό αυτές τις συνθήκες, δεν υπάρχει κανένας τρόπος να μπορέσει ποτέ η Ελλάδα να σταθεροποιήσει τον λόγο του χρέους προς το ΑΕΠ, όσο και να προσπαθεί η κυβέρνηση του κ. Γιώργου Παπανδρέου.

Για να ξεφύγει από αυτήν την κατάσταση η χώρα, θα πρέπει να γίνει ένα από τα πέντε παρακάτω:

- Η πρώτη, και πιο αισιόδοξη, λύση θα ήταν μια σημαντική πτώση στην ισοτιμία του ευρώ, σε συνδυασμό με ισχυρή ανάκαμψη στην ευρωζώνη. Αυτό θα μπορούσε να διατηρήσει την ελληνική ανάπτυξη καθώς η χώρα προχωρά στην προσαρμογή της.

- Η δεύτερη λύση είναι η Ελλάδα να αποκτήσει πρόσβαση σε δάνεια με χαμηλό επιτόκιο από την Ευρωπαϊκή Ένωση και το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο.

- Η τρίτη θα ήταν η αναδιάρθρωση του χρέους του ιδιωτικού τομέα ώστε να αποτραπεί η δυναμική χρέους - αποπληθωρισμού.

- Η τέταρτη λύση είναι η Ελλάδα να φύγει από την ευρωζώνη.

- Η πέμπτη είναι η χρεοκοπία.

Αν κοιτάξετε τις εναλλακτικές μία προς μία, θα διαπιστώσετε πως η πρώτη είναι απίθανη. Όσον αφορά στη δεύτερη λύση, η Ε.Ε. την έχει ουσιαστικά αποκλείσει. Η τρίτη θα απαιτούσε μια μάλλον απίθανη επιπλέον οικονομική διάσωση από τις ευρωπαϊκές τράπεζες. Αναφορικά με την τέταρτη εναλλακτική, αν και θα ήταν πιο "βολική" για τους Γερμανούς, οι Έλληνες δεν είναι τόσο ανόητοι ώστε να φύγουν από την ευρωζώνη. Έτσι, μένει η λύση νούμερο πέντε: η χρεοκοπία εντός της ευρωζώνης. Είναι η μόνη που συνάδει με αυτά που γνωρίζουμε.
 

Αυτό όμως θα οδηγούσε την ευρωζώνη σε μια ενδεχομένως τελειωτική κρίση.
 

Η Ισπανία και η Πορτογαλία έχουν προβλήματα διαφορετικού είδους, παρόμοιας όμως διάστασης. Η Ισπανία θα πρέπει να περάσει μια περίοδο αντιπληθωρισμού - αποπληθωρισμού που θα δημιουργήσει ένα τρομακτικό σπιράλ χρέους - πληθωρισμού στον ιδιωτικό τομέα. Χωρίς υποτίμηση ή την πιθανότητα διατηρήσιμης δημοσιονομικής στήριξης, η ισπανική ύφεση θα μπορούσε να διαρκέσει για πάντα ή τουλάχιστον για όσο η χώρα παραμένει στη νομισματική ένωση. Η Πορτογαλία, όπως και η Ελλάδα, πλήττεται από ένα συνδυαστικό πρόβλημα χρέους του δημόσιου και του ιδιωτικού τομέα.
 

Όταν μια χώρα όπως η Ελλάδα πληρώνει 300 μονάδες βάσης έναντι της απόδοσης ενός -υποτίθεται- χωρίς ρίσκο ομολόγου, αυτό σημαίνει μαθηματικά πως οι επενδυτές βλέπουν πιθανότητα περίπου 17% ότι θα χάσουν 17% της επένδυσής τους. Έτσι, με άλλα λόγια, ένα spread της τάξης των 300 μονάδων βάσης είναι αποτίμηση στην οποία η χρεοκοπία εξακολουθεί να θεωρείται απίθανη. Αν αυτές οι προβλέψεις αλλάξουν από το απίθανο στο μετρίως πιθανό, οι αποδόσεις των spreads μεταξύ των χωρών της νότιας Ευρώπης και της Γερμανίας θα εκτιναχτούν στα ύψη.
 

Για την ώρα, η Ελλάδα μπορεί να επιζήσει λόγω της εξαιρετικής διαχείρισης του χρέους της και για τον λόγο αυτόν είμαι βέβαιος ότι δεν θα χρειαστεί άμεση διάσωση. Όμως, δεδομένης της πολιτικής οικονομίας της Ε.Ε., αυτό μπορεί να μετατραπεί σε μειονέκτημα. Οι ηγέτες της Ευρώπης θα παρέμβουν μόνο αν μια κρίση είναι και άμεση και ορατή. Η πραγματικά ύπουλη πλευρά της ελληνικής κρίσης είναι ότι η θέση της χώρας όσον αφορά την ρευστότητα είναι καλύτερη απ’ ό,τι η θέση της σε ότι αφορά την φερεγγυότητά της. Η αφερεγγυότητα είναι μια σταδιακή και αόρατη διαδικασία.
 

Οι επιπτώσεις της δυναμικής χρέους - αποπληθωρισμού δεν έχουν ακόμα αρχίσει, όμως θα είναι αναπόφευκτες καθώς ο δημόσιος και ο ιδιωτικός τομέας της Ελλάδας θα περνάνε τη φάση της ταυτόχρονης διαδικασίας μείωσης του χρέους.
 

Σε ένα τέτοιο περιβάλλον, η εκτίμησή μου για ονομαστική ανάπτυξη της τάξης του 2% ίσως είναι υπερβολικά αισιόδοξη. Και ακόμα και με μια τέτοια μη ρεαλιστικά αισιόδοξη εκτίμηση, η χρεοκοπία θα ήταν δύσκολο να αποφευχθεί.
 

Υπήρξαν μόνο δύο ειλικρινείς απόψεις σχετικά με την Οικονομική και Νομισματική Ένωση:
 

Η πρώτη είναι ότι δεν θα μπορούσε να λειτουργήσει, καθώς μελλοντικά θα δημιουργούσε μια κατάσταση στην οποία τα εθνικά συμφέροντα μιας χώρας θα συγκρούονταν με τα συμφέροντα της νομισματικής ένωσης στο σύνολό της.
 

Η δεύτερη είναι ότι θα μπορούσε να λειτουργήσει, μόνο όμως όσο οι χώρες-μέλη είναι έτοιμες να συντονίσουν την οικονομική πολιτική τους βραχυπρόθεσμα και να κινηθούν προς μια επαρκή δημοσιονομική ένωση μακροπρόθεσμα.
 

Το μήνυμα από την Ε.Ε., και ειδικότερα από τη Γερμανία, είναι ότι το τελευταίο έχει πλέον αποκλειστεί.